来源(yuán)：梁中华(huá)宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如(rú)期加息25BP，并按(àn)计划缩表。坚持加息的关键(jiàn)仍是通胀压力(lì)太大(dà)。

　　本(běn)次美联(lián)储(chǔ)声明较(jiào)3月有何(hé)变化？第一(yī)，重申(shēn)经济依然稳健(jiàn)，表述修改为“一(yī)季度经济温和增长，就业强劲(jìn)，失(shī)业率在低位”。第二，重申(shēn)美(měi)国(guó)银行稳健，明确银行风(fēng)险(xiǎn)导致家庭和企业信贷的(de)收(shōu)紧。第三，重申通胀压(yā)力，“通货膨胀仍然很高，委员会仍然高度关注通货膨胀风险”。第四，修改货币政策表(biǎo)述(shù)，重申“委员会评估货(huò)币政策的滞后(hòu)影(yǐng)响”，删除“委员会预(yù)计一些(xiē)额外的政(zhèng)策紧缩可能是(shì)适(shì)当的”。

　　鲍威(wēi)尔有(yǒu)何表(biǎo)态？关(guān)于经济，认为经(jīng)济(jì)可能面临来自紧缩信贷的阻(zǔ)力，其(qí)影响还需要时间来体现(xiàn)；预计美国经济温和增长，有可能避(bì)免(miǎn)衰(shuāi)退(tuì)，或(huò)者是温和衰(shuāi)退(tuì)。关于加息，本(běn)次加息(xī)依然是共识；认为原则上(shàng)不(bù)需要利率提高那(nà)么(me蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗)高，正(zhèng)在评估是否达到限制性水(shuǐ)平(píng)，认为或已经达到（或已经接(jiē)近达到）。关于降息，强调劳动(dòng)力市场在走弱，但依然强劲，薪资水平(píng)仍高；通胀有所缓和，但依(yī)然高企，远高于目标(biāo)，降(jiàng)低(dī)通胀仍需较长时间，当前降息(xī)并不合适。关(guān)于银行和债(zhài)务上限，强调地区性(xìng)银行发(fā)挥非(fēi)常重要的作用，不希望(wàng)大(dà)型银行进行大规(guī)模(mó)收购，银(yín)行业总体上有(yǒu)所改善，美国(guó)银(yín)行(xíng)系统健康且具有弹性(xìng)。强调应及时提高债务上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年5月(yuè)3日，美联储5月FOMC会议决定加(jiā)息25BP，上调(diào)联(lián)邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率(lǜ)回升(shēng)至2006年6月(yuè)以来的高点。此外(wài)，上(shàng)调准(zhǔn)备金余额利(lì)率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜逆回购利率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上(shàng)调主(zhǔ)要信贷利率至5.25％，上调隔(gé)夜回购利(lì)率(lǜ)至5.25％。

　　按计划缩表(biǎo)，美联(lián)储将继续减(jiǎn)持美国国债(zhài)、机构债务和机构抵押贷款支持证券(quàn)，上(shàng)限为950亿(yì)美(měi)元（600亿美(měi)元国债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我们认为，美联(lián)储(chǔ)坚持加(jiā)息的关(guān)键仍在于通(tōng)胀压力较(jiào)大。例(lì)如，3月美国核心通胀季(jì)调环比仍在0.4％的高位(wèi)，且已经连续4个月处于高(gāo)位；核心(xīn)通(tōng)胀年化同比也(yě)仍(réng)在(zài)4.9％，边际(jì)上并没有明显降温。本轮加(jiā)息是80年代以来最快的一(yī)次，10次便(biàn)累(lèi)计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来看，与(yǔ)2023年3月相比有哪(nǎ)些变化？

　　关(guān)于经(jīng)济方面，重申经济依然(rán)稳健。不过表(biǎo)述修改为(wèi)“1季度经济活(huó)动以适度的速度增长，最近几个(gè)月就业增长强劲(jìn)，失业率保持在低(dī)位”。

　　关蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗于通(tōng)胀方面，重申(shēn)通胀压力(lì)。“通货膨胀(zhàng)仍然很高”、“委员会(huì)仍然高度关注通货膨(péng)胀风险”、“致力于恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于(yú)加息方面，或(huò)将停止加息。重(zhòng)申(shēn)委(wěi)员会将评估货币(bì)政策(cè)的滞后(hòu)影响(xiǎng)，“在确定(dìng)额(é)外的政策紧缩(suō)在多大(dà)程度上适合于随着时(shí)间的推移将(jiāng)通货膨胀率恢复(fù)到2％时(shí)，委员会将(jiāng)考虑(lǜ)货币政策的累积紧缩，货币政(zhèng)策影响经济活动和通货膨胀的滞后，以及(jí)经济(jì)和金融发展”。重(zhòng)点是删除了“委员会预计(jì)，一些额外(wài)的(de)政策紧缩可能是适(shì)当的(de)，以实现一(yī)种货(huò)币(bì)政策立场”，表明(míng)美联储加息或(huò)将(jiāng)结束(shù)。

　　关(guān)于(yú)银行风险(xiǎn)，重(zhòng)申美国银行稳健(jiàn)。“美国银(yín)行体(tǐ)系稳健且(qiě)富有弹性”；明(míng)确银(yín)行风险导致了家庭和企业信贷的收紧（上一次表述为“可能(néng)”），重申这对经济、就(jiù)业和通胀的(de)影响(xiǎng)存在不确定性，“家庭和企业信贷(dài)条件收紧可能会拖累经济(jì)活动、就(jiù)业和(hé)通胀，这些影(yǐng)响的程度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表(biǎo)态(tài)？

　　关(guān)于经(jīng)济(jì)，仍(réng)期待(dài)“软着陆”。美联储(chǔ)主席鲍威尔认为，经济可能面临来自紧(jǐn)缩信(xìn)贷的阻力，其影响(xiǎng)还需(xū)要时间(jiān)来体现（尤其(qí)是住(zhù)房和投资领域）。不(bù)过明确指出，如果美国出现经(jīng)济衰退(tuì)，希(xī)望(wàng)是(shì)温和(hé)的；强调，美国可能会出(chū)现轻微的经济衰(shuāi)退。

　　关于加息，或已经达到限制性水平。美联储在3月议息会议时，就已经在讨论停止加息(xī)的问(wèn)题；不过，鲍(bào)威尔指(zhǐ)出本次加(jiā)息依然是共识，所(suǒ)有人全票(piào)通过，一些政策制定者谈到停(tíng)止加息，但不是本次(cì)会议。

　　对(duì)于(yú)未来利率终点的问(wèn)题，鲍威尔认(rèn)为原则上不(bù)需要利率提高那么高，正在评估是(shì)否达到限制(zhì)性水平，认为或(huò)已经达到(dào)了限制性水平（或(huò)已经接(jiē)近达到），也就意味着也许可以暂(zàn)停(tíng)加息了。后续政策(cè)变化的关键仍(réng)是审视数据，尤其是通(tōng)胀。

　　关于降息，当(dāng)前(qián)并不(bù)合(hé)适(shì)。鲍威尔强(qiáng)调，美国劳(láo)动力市场在走弱，但依然(rán)强(qiáng)劲，失业率仍在(zài)低位，薪资水平(píng)仍高，高于2％的(de)通胀水平。整体通胀有所缓和(hé)，但依然高(gāo)企，远高于目(mù)标水平，降低通(tōng)胀仍需较(jiào)长时间(jiān)，当前(qián)降息并不合适。

　　关于银行风险，鲍(bào)威(wēi)尔强调(diào)地区性(xìng)银行发挥非常(cháng)重要的作用(yòng)，不希望大型银行进行大规模(mó)收购，银(yín)行业(yè)总体上有(yǒu)所改善，美国(guó)银行系统健康且具有弹(dàn)性(xìng)。银行危机的影响程(chéng)度目(mù)前尚不确定。

　　关(guān)于债务上限(xiàn)风险，鲍威尔强调应及时提(tí)高(gāo)债务上限，如果没有(yǒu)达成债(zhài)务协议(yì)，经济后(hòu)果“高(gāo)度不确定”。此前，美国财政部长耶蟑螂在床上爬了还能睡吗，蟑螂在床上爬了还能睡吗(yé)伦也强调，如果国会不(bù)尽早采取行(xíng)动提高债务上(shàng)限(xiàn)，美国可能最早于6月1日出现债务(wù)违约。

　　由于美联邦政府触及31.4万(wàn)亿(yì)美元的法定举(jǔ)债上限，美国(guó)财(cái)政(zhèng)部于今年1月(yuè)宣布(bù)采取特别措(cuò)施，避免联邦政府发生债务违约。美国国会预(yù)算(suàn)办公室5月1日(rì)发布的最新报告显示，美国在6月初耗尽资(zī)金的风险较(jiào)之前更(gèng)高。

　　往前看，美国银行(xíng)风(fēng)险演变成系统性(xìng)风险的(de)概率或(huò)有(yǒu)限(xiàn)，但中小银行破产或依然会出现。目前市(shì)场依然(rán)预期美联储6-7月维(wéi)持利率水平(píng)不变，9月(yuè)开(kāi)始(shǐ)降息(xī)（概(gài)率(lǜ)达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我(wǒ)们认为，美国经济虽在下滑，但(dàn)依然有韧性；美(měi)国通胀(zhàng)压力仍大，年内(nèi)降(jiàng)息概率或(huò)较低(dī)。

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