《基(jī)金(jīn)经理投(tóu)资笔记》宏观策略(lüè)系列(liè)

　　把脉经济周期拐点(diǎn) 实现财富(fù)管理升(shēng)级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博士），创金合信基金首席经济学家(jiā)

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创金合信基金(jīn)基(jī)金(jīn)经(jīng)理

　　乱云(yún)飞渡(dù)仍从容(róng)

　　上期分享(xiǎng)中（查(chá)看(kàn)原文），我(wǒ)们(men)提(tí)出了5月是乱(lcampus是什么意思 campus是国誉吗uàn)花渐欲迷人眼，一个大的背(bèi)景是市(shì)场(chǎng)进(jìn)入了战略相持阶段(duàn)，进攻和防守(shǒu)的(de)理(lǐ)由(yóu)都不(bù)是非(fēi)常清晰。周末中(zhōng)央(yāng)发布长期的产业政(zhèng)策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗和远方，是战略性的布(bù)局，很多投资者更喜欢战术(shù)性的(de)机会。伯克希尔(ěr)哈(hā)撒韦年(nián)度股东大会在巴(bā)菲特(tè)的老家(jiā)奥巴哈举行，吸引了(le)全球投资者(zhě)的(de)目光，投资者总(zǒng)希望(wàng)可以从(cóng)中寻找到投(tóu)资的秘(mì)诀(jué)，价(jià)值投资的道虽相同，但法、术、器(qì)是(shì)各异(yì)的。不仅如此，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧，对数字技术的批(pī)判，很多与会者收获(huò)的可能(néng)不是清晰的思路，而是在迷宫中(zhōng)又多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股投资者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个很重要(yào)的(de)理由是根(gēn)据惯例，银(yín)行(xíng)保险等利好兑现后往往是市场开始调整的开始。A股投资历来是有季节(jié)性的，但这未必是历(lì)史的铁律，比(bǐ)如2022年5月市场在新的政策基调下开始(shǐ)全面大(dà)反攻。我(wǒ)们需要因(yīn)时而变，投资(zī)者需要(yào)考虑到当前的市场背景已经和之前(qián)有很(hěn)大的不同(tóng)。当前市场进入战略(lüè)僵持(chí)阶段的一(yī)个重(zhòng)要理由是除了逻辑(jí)推演，很多(duō)重要问题很难(nán)用清(qīng)晰(xī)的事实来验证(zhèng)。谨(jǐn)慎的投资者往(wǎng)往是(shì)见(jiàn)好(hǎo)就收或者谋定而后动(dòng)，因(yīn)此才有了上述(shù)的猜测。

　　市场不清楚的(de)地方在哪里(lǐ)呢？

　　第一，从内部(bù)看(kàn)，市场(chǎng)已经提前交易了政策(cè)的方向，而且今(jīn)年(nián)国内(nèi)的政策本(běn)身(shēn)也不是大开大合(hé)。新(xīn)出台的政策(cè)更(gèng)多地在落实上，较(jiào)少新的(de)提法(fǎ)。

　　第(dì)二，从外部(bù)看，美(měi)联(lián)储依然在通胀、就业数据、金融(róng)数据(jù)和增长数据传递的混乱信息中纠结。

　　第三，从(cóng)投资(zī)主线看，数字经济和中特估依然既有政策、也有(yǒu)业(yè)绩或者有未来预期的业绩(jì)改善(shàn)，但(dàn)短(duǎn)期游戏(xì)、传媒、中特估(gū)与其他板块分化较为极致，也(yě)是不争的事实。除了这两条主线(xiàn)外，金融、消(xiāo)费(fèi)和公用事业(yè)有(yǒu)反弹，但难(nán)以成为持续(xù)的(de)配置主题，新(xīn)能源崩坏的筹(chóu)码预期也(yě)决定(dìng)了(le)反弹的(de)脆(cuì)弱性(xìng)。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投资者并未(wèi)形成一致(zhì)预(yù)期。随着一季报的披露，市场阶段(duàn)性发挥了对盈利现实(shí)的(de)定价效(xiào)率。具体(tǐ)表现为，业绩出现(xiàn)一定修复和表(biǎo)现有韧(rèn)性的金融、中药、电力、中(zhōng)特估(gū)主题以及(jí)TMT中的(de)游戏传媒等(děng)表现较好，家电此前也有(yǒu)一定表现(xiàn)。不(bù)过，随着业绩(jì)的(de)公布反而出现了一定的买预期卖现(xiàn)实的(de)操作。当然，相对而言市场也有定价效(xiào)率不稳定的一面，同(tóng)样(yàng)是业绩修(xiū)复或(huò)有(yǒu)韧性(xìng)的农林牧渔、新能源和消费板(bǎn)块，整(zhěng)体(tǐ)表现则(zé)一般。

　　二、市场僵持(chí)的原(yuán)因(yīn)：一季报(bào)显(xiǎn)示企(qǐ)业(yè)盈利(lì)仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾在(zài)于缺乏特别明显的亮(liàng)点，TMT主线(xiàn)前期超额收益过于显著，目前(qián)除了(le)游戏、传媒一枝独秀外(wài)，其他(tā)TMT细(xì)分(fēn)领域阶(jiē)段性有所回(huí)调。中(zhōng)特估相关(guān)的基(jī)建、银行、石油、出(chū)版等板(bǎn)块盈利有(yǒu)支(zhī)撑、估值也较(jiào)低，因此在(zài)最近市场(chǎng)调整的时候(hòu)整体表现较好。在这两campus是什么意思 campus是国誉吗条(tiáo)我们看好的全年主线之外，市场部分定价(jià)了(le)一季报行情，但核(hé)心问题(tí)在于当前盈利仍(réng)处在磨底阶(jiē)段(duàn)。扣除金融(róng)和(hé)两桶油(yóu)，A股的盈利还在下滑，这意味(wèi)着短期盈利很难撑起A股系统性的行情(qíng)。所(suǒ)以，我们看到这两条主线(xiàn)之外其他业绩尚(shàng)可的板块，整体反弹的幅(fú)度(dù)都相对(duì)有限(xiàn)。消费的(de)盈(yíng)利有(yǒu)一定的修复，而市(shì)场由于前期的悲观(guān)情绪尚未对其定(dìng)价，这(zhè)可能蕴含阶段性交易机会。

　　三、战(zhàn)略性布局(jú)是清晰(xī)而明确的：政策关(guān)注产业升级和(hé)人的问题

　　近期国(guó)内也处(chù)于一(yī)个会议密(mì)集召开的阶段，政治局会议、中央财经委会议(yì)和国(guó)常(cháng)会(huì)相(xiāng)继召开(kāi)。决策层对于当前经济复苏(sū)动(dòng)力不足、复苏(sū)势头不稳的问题(tí)，有(yǒu)着清醒的认识，短(duǎn)期的工作重点(diǎn)是恢复和扩大需求，但同时也明确(què)不会再走老路——不会(huì)通过低(dī)水平的(de)债务扩张来(lái)刺(cì)激经济，而是聚焦实体经济的(de)产业升级(jí)，推进产业智能化、绿色化(huà)、融合化。

　　现代(dài)产业体系下的融合发展(zhǎn)

　　这次财(cái)经委(wěi)会议的一个(gè)新提(tí)法是(shì)“坚持三(sān)次产业融合(hé)发展(zhǎn)，避免割裂对立；坚(jiān)持推动传统产业(yè)转型升(shēng)级，不能当成‘低端产业’简(jiǎn)单退出”，这个(gè)提法很重要(yào)。我们(men)去年底(dǐ)强调(diào)接(jiē)下来(lái)一(yī)段时间的政(zhèng)策(cè)需要强(qiáng)调(diào)均衡性和系统性，才能形成经(jīng)济发展(zhǎn)的合力。卡脖子的领域要重(zhòng)点(diǎn)支持和发展，但是经济的运行是一个完整的(de)系统，生(shēng)产和消费、实体(tǐ)经济和金融支撑、高科技领域和低技术领(lǐng)域(yù)、融资-设(shè)计(jì)-制(zhì)造—物流-销售-服务(wù)等各方(fāng)面需要协调发展，大(dà)家的信心慢慢恢复、收(shōu)入慢慢恢复，才能够(gòu)真(zhēn)正把需求拉动起来。不(bù)能够孤(gū)立(lì)、片面(miàn)地理(lǐ)解和执(zhí)行政策，毕竟即使(shǐ)是芯片这(zhè)么最高科技的领域，它的下游需求也主要来自(zì)消费电子产品中的手机、汽车、智能家居(jū)等等(děng)，没有(yǒu)需求的拉动，产业(yè)的发展(zhǎn)就缺乏(fá)良性循环(huán)的基础。

　　高质量的人才红利

　　另外(wài)，最近政策讨论的一个重点(diǎn)是人(rén)，作为投资生产拉动(dòng)核(hé)心的企(qǐ)业家、作为人力资源重点的人(rén)才、承载民族未来的新生(shēng)人口、需要关(guān)注的老龄人口(kǒu)。当前中国的发(fā)展逐渐从资(zī)本和劳动(dòng)要(yào)素拉动转(zhuǎn)向人力资源(yuán)拉(lā)动，技术创新成为能否突破内外部约束的关键(jiàn)。技术(shù)创新能(néng)力取决(jué)于制度保(bǎo)障下(xià)的(de)主观能动性，在经历了过(guò)去(qù)几年(nián)的非(fēi)常态之后(hòu)，在内外部不(bù)确定性的制约下，如(rú)何让当前每个主体充满信心、充满主观能动(dòng)性，是政策(cè)的重心。以(yǐ)人工(gōng)智能为代表的数字经济大(dà)发展，有(yǒu)可能(néng)能够帮(bāng)助我们适当缩小国际竞争中人力资(zī)源的差距，这需要从(cóng)一个更高的角度理解(jiě)人工(gōng)智能和数字经(jīng)济。

　　四、乱云飞渡(dù)仍(réng)从(cóng)容：乱(luàn)战之后的投资路径(jìng)

　　5月的市场，看起来是战略僵持阶(jiē)段的(de)乱战。接下来的政(zhèng)策力度和效果有多大、盈利能否(fǒu)实质性的(de)反弹、经济复(fù)苏的(de)斜率是否面临趋(qū)缓的压力(lì)、海外的潜在风险到底有多大、美联储到(dào)底下一步面(miàn)临的是什么样的经济形势等，投资者希(xī)望渐次(cì)判断(duàn)上述一系列的(de)重要问题的程度，并据此进(jìn)行布局。

　　从这个意义上(shàng)讲，5月交(jiāo)易(yì)机(jī)会可能更(gèng)均衡、但(dàn)也更脆弱(ruò)，当(dāng)前可能是一个布局的好阶段(duàn)，而未必会(huì)是收(shōu)获的(de)阶段。投(tóu)资者需(xū)要多一点耐(nài)心，风浪(làng)越大(dà)，下一次的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞(fēi)渡(dù)仍(réng)从容”，这是我(wǒ)们从(cóng)巴菲特历次股东大会上看到价值投资者很重要的一个特质，即我们提(tí)倡的“道”。市(shì)场的(de)乱(luàn)是(shì)暂时的，随着事实的(de)清晰，投资路(lù)径也将会非(fēi)常明确。这(zhè)个路径，我(wǒ)们从产业视角做了一下梳理(lǐ)，供投资(zī)者参考。

　　具体而言：投资(zī)的(de)上(shàng)限是产(chǎn)业现代化(huà)，科技(jì)自(zì)主(zhǔ)可用，数字化(huà)、高端(duān)化(huà)与(yǔ)智(zhì)能化是(shì)明(míng)确的诗与远方(fāng)，需要进行(xíng)战略布(bù)局(jú)。投资的下限是避免系统(tǒng)性(xìng)的风险，在现代(dài)化的产业转(zhuǎn)型中(zhōng)，当前蕴藏风险和未来(lái)跟不上(shàng)历(lì)史步伐的产业是不能(néng)进行战略布局的。投资的中间状态是周期与消费行业，是战术(shù)性的布局。

　　产业(yè)视角下(xià)的投资路线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学家(jiā)，投委会委员兼秘书长，宏(hóng)观(guān)策略配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研总(zǒng)部总(zǒng)监，南开(kāi)大学经(jīng)济学博士，清华(huá)大学管理科学与工程博士后(hòu)。学术研究与教学以及宏观经济走势、金融产品分析等(děng)实务领域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一直致(zhì)力于(yú)在(zài)周期波动的(de)框架内运(yùn)用财政的(de)视(shì)角解构宏(hóng)观经济的(de)运行(xíng)，将中国经济看作一(yī)份资产(chǎn)，通过资(zī)本资(zī)产定(dìng)价的方式来确定其价(jià)值与(yǔ)风险。

　　罗水(shuǐ)星博士，创金合信基金经理、首席(xí)宏观分(fēn)析师(shī)，2022年2月加(jiā)入创金合信基金。此前履(lǚ)职博(bó)时(shí)基(jī)金，负责宏观策(cè)略、宏观(guān)政(zhèng)策、大类资产配(pèi)置与(yǔ)择时研究。武汉大学学士，上海财经大学经济学硕(shuò)士、博(bó)士，中国社科院经济学(xué)博士后，学(xué)术论文(wén)多发(fā)表于国际SSCI英(yīng)文核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 campus是什么意思 campus是国誉吗