文(wén)|招商宏观张(zhāng)静静团队(duì)

　　核心(xīn)观点

　　事件：2023年(nián)5月27日，国家统计局(jú)发布4月全国规模(mó)以上工业企业绩效数据(jù)。4月份，规模以上工业企业(yè)营业收入累(lèi)计同比增(zēng)长0.5％；规(guī)模以(yǐ)上工(gōng)业(yè)企(qǐ)业(yè)利润(rùn)累计同比增速(sù)为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利润累计同比增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但(dàn)依然处于探底爬坡(pō)过程(chéng)中。从决定(dìng)企(qǐ)业利(lì)润的量、价、成(chéng)本三因(yīn)素框架看，我们认为，此轮工业企(qǐ)业利润(rùn)增速由正转负的原因(yīn)主(zhǔ)要源于PPI下行，但(dàn)本轮工业企(qǐ)业利润累计增速的下探幅度(dù)之深和持续时间之长是PPI下行和其(qí)他多种因素叠加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企业利润由正转负；（2）主动去库存(cún)时间偏(piān)长以及(jí)费用率偏高严重制约(yuē)工(gōng)业企(qǐ)业利润爬坡速度 。

　　从详细拆解数据看：1）与(yǔ)去年同期相(xiāng)比(bǐ)，工业企业(yè)经(jīng)营绩效的增长压力依然较(jiào)大(dà)，与3月(yuè)份相比，产成品存货周转天(tiān)数和(hé)应收账款平均回收期(qī)进一步增加(jiā)。2）分所有制(zhì)类型来看(kàn)，外商及(jí)港澳台(tái)商和私营企业利润累计同比(bǐ)降幅出现收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制(zhì)企(qǐ)业利润(rùn)累计同(tóng)比(bǐ)降幅进一(yī)步扩大(dà)。3）上游采(cǎi)选业(yè)中非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选(xuǎn)的利润增速表现较(jiào)好，石油和(hé)天然气开采等其他(tā)行业的利润增速(sù)降幅依然(rán)较大；中游原材(cái)料加工(gōng)业和装(zhuāng)备制造业的(de)利润增速出现明(míng)显分化，中游(yóu)原材料(liào)加工业的(de)利润增速(sù)均为负，是整体工业企业利润增速的(de)主要拖累，中游装备(bèi)制(zhì)造业利润增速回(huí)升幅度(dù)较大，成为整体工(gōng)业企业利润增(zēng)速的主(zhǔ)要拉动项。在价格水(shuǐ)平、内部需求(qiú)、外(wài)部需求同(tóng)时(shí)走弱的(de)情况下，下游行业内部的利润(rùn)增(zēng)速(sù)反弹乏力 。

　　总(zǒng)体而言，与上个月相比，4月(yuè)份(fèn)公布的工业企业利润数据已表(biǎo)现出明(míng)显的探(tàn)底(dǐ)爬坡信号：一(yī)，营(yíng)业利润累计(jì)增速爬升的行业进(jìn)一步增多；二，营业收(shōu)入增速(sù)由负转正，营业利润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业(yè)有望继续成为拉动(dòng)工业企(qǐ)业(yè)利润增(zēng)速回升的主要拉动力。按当(dāng)月利润增(zēng)速计算，4月(yuè)份表现较(jiào)好的行业(yè)主要有：汽车制造(zào)、 铁路、船舶(bó)、航(háng)空航(háng)天和其他(tā)运输设(shè)备制(zhì)造业(yè) 、通用设备(bèi)制造(zào)业、电气机械(xiè)及器材制(zhì)造业、仪器仪(yí)表制造(zào)业、文教(jiào)、工(gōng)美、体育和娱乐用品制(zhì)造业、橡胶和(hé)塑料制品业、电力(lì)、热力、燃气及水(shuǐ)的生产和供应业电力 。

　　正文

　　核心观(guān)点：

　　总体来(lái)看：

　　4月份(fèn)，营业利润累计同比增速降幅小幅收窄，但(dàn)依然(rán)处于探底爬坡过程中。从(cóng)决定企业(yè)利润的量(liàng)、价(jià)、成本三因素框架看，我们认为，此轮工业企业(yè)利润增速由正(zhèng)转负的原因主要(yào)源于PPI下行，但本轮工业企业利(lì)润(rùn)累计增速(sù)的下探幅度之深(shēn)和持续(xù)时(shí)间之长是PPI下行和其他多种因素叠(dié)加导致的(de)：（1）PPI下行加速工业企业利润由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存(cún)时间偏(piān)长(zhǎng)以及费用率偏高(gāo)严重制约工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润爬(pá)坡速度。

　　与上个月相比，39个(gè)主要细分行业中，有26个行业的营业利润累计增速出现回升，其他13个行业(yè)的营业利润累计(jì)增速均(jūn)出现回落(luò)，其(qí)中回(huí)落幅度较大的行业主要是农副食品加(jiā)工、煤(méi)炭开(kāi)采和(hé)洗选、有色金属矿采(cǎi)选(xuǎn)、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰(shì)等(děng)行业(yè)，回升(shēng)幅度(dù)较大的行业(yè)主要是机械和设备修理(lǐ)、汽车制造(zào)、通(tōng)用设(shè)备制造、橡胶和塑(sù)料(liào)制品等(děng)行业(yè)。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期相比(bǐ)，工业企业(yè)经营绩效的增(zēng)长压力(lì)依然较大，与3月(yuè)份相比，产成(chéng)品(pǐn)存货周转(zhuǎn)天数和应收账款平德国柏林气候相当于中国哪 德国冬天冷还是北京冷均回收(shōu)期进一步增加(jiā)。

　　数据显(xiǎn)示(shì)，规模以上工业企业累计(jì)每百元营业收入中的成本(běn)为85.18元（3月(yuè)为85.04元），同比(bǐ)增(zēng)加0.88元（环比(bǐ)增(zēng)加0.09元）。产成品(pǐn)存货(huò)周转天(tiān)数为20.80天(tiān)（3月为20.60天），同比增加(jiā)1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回(huí)收(shōu)期为63.10天（3月为61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分(fēn)所有制类型(xíng)来看，外商及港澳(ào)台商和私营企(qǐ)业利润累(lèi)计(jì)同比降幅(fú)出现(xiàn)收(shōu)窄(zhǎi)，国有工业企(qǐ)业和股(gǔ)份(fèn)制(zhì)企(qǐ)业(yè)利润累计同比降幅进一(yī)步扩(kuò)大。

　　其中4月(yuè)国有工业企业(yè)利润累(lèi)计同比(bǐ)增长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年(nián)同期13.9％），外商(shāng)及港澳台商利润同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年同期(qī)-16.2％），私(sī)营(yíng)企业(yè)和(hé)股份制企业同比增(zēng)长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上(shàng)游采选业中非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采选的利润增(zēng)速表(biǎo)现较好，石油和天然气开采等其(qí)他行业的利润增速降幅依然(rán)较大。

　　数据显示，非金(jīn)属矿采选、有色金属矿采(cǎi)选的增速依然(rán)为正，分别(bié)收录10.8％（3月4.1德国柏林气候相当于中国哪 德国冬天冷还是北京冷％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开(kāi)采、煤炭开采和洗选、黑色金属矿采选业、废物(wù)资源(yuán)综合利用的(de)增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材(cái)料(liào)加(jiā)工业和装(zhuāng)备制造业的利润增速出现(xiàn)明显分化。中游原材料加工业的利润(rùn)增速均为负，尽管与上个月相(xiāng)比，利(lì)润增(zēng)速(sù)跌幅(fú)普遍收窄(zhǎi)，但(dàn)依然是整体工业企业利润(rùn)增速(sù)的主要拖累。中游装备制造业(yè)利润(rùn)增速回(huí)升(shēng)幅(fú)度较(jiào)大，成(chéng)为(wèi)整体工业企业利润增速(sù)的主要拉(lā)动项。其中(zhōng)通用设备制造、铁路船舶(bó)航空(kōng)航(háng)天、电气机械及(jí)器材制造、仪器仪表制造增(zēng)幅延续上个(gè)月亮(liàng)眼趋势，得益于国内汽车销售(shòu)量的(de)提升(shēng)和汽车产业链(liàn)出(chū)口强(qiáng)劲(jìn)，汽车制造业的利(lì)润增速(sù)降幅由负转正，此(cǐ)外叠(dié)加去年同期基数较低，汽车制(zhì)造业当月利润增速高(gāo)达20倍。

　　数(shù)据显示(shì)，化学原料(liào)化(huà)学制品跌幅扩大，分别收(shōu)录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用(yòng)设备制造、石油(yóu)煤炭及燃料加工、非金属矿物制品、黑(hēi)色(sè)金(jīn)属冶炼(liàn)加工、化学纤维制造、金属制品、计算机通信和电子设备跌幅收窄，分别收(shōu)录(lù)-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路船舶(bó)航空航天、电气机械及器(qì)材制造增(zēng)幅依旧(jiù)为正，并且增速出(chū)现明显回升(shēng)，分别录(lù)得(dé)9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值(zhí)得(dé)一提的是，汽车制造增幅(fú)由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需(xū)求、外(wài)部需求同时走弱的情况下，下游行业内部的利润增速反弹乏(fá)力(lì)，文教工美体育娱乐(lè)用品、食品制(zhì)造、纺织业(yè)、家具制(zhì)造等多(duō)个行业的利润增速跌幅放缓(huǎn)，但依然为负；农(nóng)副食(shí)品(pǐn)加工(gōng)、纺(fǎng)织服(fú)装(zhuāng)、服饰等多个行业的(de)利(lì)润跌幅(fú)继续扩大。往后看，价格水平(píng)、内(nèi)部需求(qiú)、外部需求转好速度较慢，这也意(yì)味着(zhe)下游(yóu)行业的利(lì)润增(zēng)速向上爬坡的节奏大概率(lǜ)偏(piān)缓。

　　数据(jù)显示，农(nóng)副(fù)食品加工(gōng)、纺织服装(zhuāng)、服(fú)饰、皮毛羽和制鞋、造纸(zhǐ)及纸制品(pǐn)和医药制造跌幅扩大(dà)，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美(měi)体育娱乐用(yòng)品、食品制(zhì)造、纺织业、家具制造和印刷和记录媒(méi)介(jiè)利润(rùn)降(jiàng)幅(fú)放缓，但持续维持低(dī)位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料(liào)制品增速(sù)由负(fù)转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速略有回(huí)落，4月录得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和(hé)茶(chá)制造(zào)利润增速保持(chí)高(gāo)位(wèi)，4月为11.6％（3月(yuè)13.5％）。

　　此外，公(gōng)共事业中的机械和设备(bèi)修(xiū)理(lǐ)、电力热力利润增速相对较高，燃(rán)气生(shēng)产和供(gōng)应利润(rùn)增速降幅收窄。其中机械和设备修(xiū)理(lǐ)利润累计(jì)增速上升(shēng)幅(fú)度(dù)较(jiào)大(dà)，4月收(shōu)录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热力利润累计同比增速收窄，但仍然保持高速增长，4月收录(lù)47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供应增幅略有上升(shēng)，收录5.8％（前值为0.0％），燃(rán)气生产和供(gōng)应降幅收窄，收录-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而(ér)言，与上个月(yuè)相比，4月份(fèn)公布的(de)工业企业(yè)利润数据已表现出明显的(de)探(tàn)底爬坡(pō)信号：一，营业利润累计增(zēng)速爬升的行业进一步增多；二，营业收入增速(sù)由负转(zhuǎn)正，营业利润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游装备制造业(yè)有(yǒu)望继续成为拉动工业企业利润增速回升(shēng)的主要拉(lā)动力。汽(qì)车制造、 铁路(lù)、船舶、航空(kōng)航(háng)天和其他运输设(shè)备制造业(yè) 、通用设备制造业(yè)、电气机械及(jí)器材制造业、仪器仪表(biǎo)制造业、文教、工(gōng)美、体(tǐ)育和娱(yú)乐用品制造业、橡胶和塑料制品业、电力(lì)、热(rè)力、燃(rán)气及水的生产和供(gōng)应业 。

　　正如我(wǒ)们(men)在《今年(nián)工业企业利润增速能否转正？》中(zhōng)所言，当前正处于第(dì)6次工业企(qǐ)业利润(rùn)探底阶(jiē)段(duàn)（从2000年开始计(jì)算），如果按最近两(liǎng)次探(tàn)底(dǐ)历(lì)史来演绎的话，至少还要在负值(zhí)区间(jiān)爬坡7-8个月左右的时(shí)间，预计(jì)工业企业(yè)利润增速(sù)转正最早(zǎo)也需等(děng)到四季度。目前我国仍面临(lín)内需增(zēng)长(zhǎng)缓慢和(hé)外需疲弱的“弱(ruò)复苏(sū)”阶(jiē)段，这(zhè)直接(jiē)导致企(qǐ)业的产能(néng)利(lì)用率持续(xù)下滑。此(cǐ)外，叠加营业成本(běn)高居不下(xià)导致的(de)内部压(yā)力，本(běn)轮(lún)工(gōng)业企业利润增速反弹速(sù)度大概(gài)率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低于预期。

　　以上内容来自于(yú)2023年(nián)5月27日的《中游装备制造(zào)业利润增(zēng)速明显(xiǎn)回升——2023年(nián)4月工业企业利(lì)润分析》报告，报(bào)告作(zuò)者张静静、张一平，联系人罗丹(dān)

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