日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何

到2024年年底(dǐ)，人民币对(duì)美元(yuán)汇(huì)率有望回升至7.0上下。

近期日(rì)本(běn)央行结束负利率政策的做法引发了全球金融市(shì)场的高(gāo)度关注。

长期以来，日本央行的低(dī)利率政策给全球金融市场提供了低成(chéng)本流动性(xìng)支(zhī)持。日本央行(xíng)时隔17年之(zhī)后的首(shǒu)次加息，将对全球金(jīn)融流动性产生显著影响，进而扰动全球外汇市场。未来一段时间内，日本央行大(dà)概率将(jiāng)实施审慎渐进的加(jiā)息策(cè)略，短期内(nèi)对全球外汇市场(chǎng)的影响可能较为有限(xiàn)。在2024年，美联储的货币政策操作仍是主导全球外汇市场走(zǒu)势(shì)的最重(zhòng)要因素。

3月19日，日本央行公布3月份利率决议。这份决议包含(hán)四项重要内容：一是结束(shù)负利率，将基准利(lì)率从-0.1%~0上调至0~0.1%，这是日本央行(xíng)自2007年以来的首次加息(xī)；二是结束收益率曲线控制(zhì)政策，不再对10年期日本国(guó)债(zhài)收益率进行区间控制；三是停止购买股票ETF和(hé)房地产投资信(xìn)托基金（J-REITs）；四是维持(chí)购(gòu)买日本国债规模不变。

日本央行(xíng)结束负利率政策的主要原(yuán)因如(rú)下：

第一，日本经济转向(xiàng)温和(hé)复苏。2023年四个季度日本GDP同比增速分别为2.6%、2.3%、1.6%和1.2%，经济活动趋于正常化(huà)，供给侧约束减(jiǎn)弱，负向产(chǎn)出缺口基本消失。

第二，国内工资(zī)呈现明显增长。3月15日，日本最大的工会(huì)组织——日本工会联合会（Rengo）表(biǎo)示，日本大(dà)型公司同意在2024财(cái)年将工资提高5.28%，这是自1991年以来的最大涨(zhǎng)幅。

第(dì)三，日本通货膨胀率连续超过2%的通胀目标。2022年4月至(zhì)2024年2月，日本CPI和核心CPI同比增速连续23个月高于2%的通胀目标。其中，2023年7月(yuè)至2024年2月，日本服务价格同比增速连续8个月高(gāo)于2%。

就未来加息路(lù)径而言，日本央行(xíng)行长植田和男(nán)预计，日(rì)本央行债券持有量将在短(duǎn)期内保持稳定，未来将会减少债券购买，但现在无法确定具体(tǐ)时间和幅度。此外，日本央行暂无计(jì)划在近期(qī)内(nèi)出(chū)售所持ETF，且利率调整速度将(jiāng)取决于经济情况。

从日本通(tōng)货膨胀走势与经济(jì)复苏前(qián)景来看，笔(bǐ)者认为，日本央行在未来一段时间内将会实施审慎渐进的加(jiā)息策略。正是由于日本收紧货币政策的过程(chéng)将是较(jiào)为(wèi)缓慢(màn)的，那种对于日元利息大幅上升导致全球日元套利交易迅速萎缩甚至显(xiǎn)著逆转，进(jìn)而对特定(dìng)国际金融市场造成大幅冲击，甚至引爆国际金融危机的可能(néng)性，从短期来看依然较低。

在过去一段时间内，日本股市指数(shù)上涨与日本对美元汇(huì)率贬值之间存在较为明显的相关性(xìng)。这或许有两种潜在解释。一是日元贬值有助于改善(shàn)日本企业出(chū)口，进而提振部分(fēn)日本上市公司基本(běn)面。二是日元贬值(zhí)有助于提高日本跨国公司的全球经营与投资业绩。换言之，如果未来一段时间，随(suí)着(zhe)日本货币政策调整，日元对美元汇率由(yóu)贬传智教育：一季度净利润亏损1600.66万元同比转亏转升的话(huà)，那么(me)受到日元贬(biǎn)值推动的日本(běn)股市指数上涨就可能难以持续(xù)。

长期以来，日元低利率政策给全球金融市场提供了低成本的(de)流动性支(zhī)持。从本次加息开启的日本货币(bì)政(zhèng)策调整，在未来可能导(dǎo)致国(guó)际金融流动性规模下降(jiàng)与成本上升，这将对全球外汇市场产生(shēng)直接影响。

日美利差是影响日元(yuán)汇率走势的重要因(yīn)素。2024年日美央行货币政策的背离程度将会加大，也即日本央行将实施紧缩货币政策而美联(lián)储将实施宽松货(huò)币政策。这(zhè)意(yì)味着(zhe)在今年年内，日美利差可(kě)能呈现持续收窄(zhǎi)趋势，由此导致(zhì)的资本流动将推动日元对美元汇率升值。一(yī)方面，随着日本(běn)央行提高(gāo)政策性利率(lǜ)以及取(qǔ)消国债收益(yì)率曲线控制(zhì)政策(cè)，10年期日本国债收益率有望逐渐走高。另一(yī)方面，随(suí)着美联储在2024年(nián)下半年步入降息周期，10年期美国国债收(shōu)益率在2024年下半年(nián)大概(gài)率会回落到3.5%~4.0%。尽管近期日(rì)元对美(měi)元汇率不升反降，但笔者认为，到(dào)2024年年底，受日美利差(chà)收窄(zhǎi)影响，日元对美元汇率有望回升至(zhì)130上下。

日元是美元(yuán)指数货(huò)币篮中的第二大货币，权重(zhòng)达到13.6%。随(suí)着日元对美(měi)元汇率显著升值，美元指数大概率将逐渐走弱。笔者预计，随着(zhe)美联储在2024年下半年步入降息周期以及10年(nián)期美债收益率回落，美元指数在2024年下半年将会跌破100。不过，美元(yuán)指数走势面(miàn)临较大(dà)不确定性。例如，如果今年年底特(tè)朗普重新赢得美国大选(xuǎn)，由此给全球经贸关系、地缘政治(zhì)格(gé)局带来的(de)冲(chōng)击将导致美(měi)元指(zhǐ)数的波动性显著上升。

近期人民币对美(měi)元汇率面临较大贬值(zhí)压力，其原因在于：一方面是受(shòu)到美(měi)国国内(nèi)基本面推动，美元指数表现(xiàn)较为强劲；另一方面(miàn)，在(zài)美元自身走强的背景下，人民币对美元适当贬(biǎn)值，有助于实现人民币对CFETS货币篮指数的稳定，且可以通(tōng)过进口价(jià)格渠道来适度提振通(tōng)胀水(shuǐ)平。

笔(bǐ)者认为，在2024年剩余时间内，尤其是(shì)2024年(nián)下半年，人民币(bì)对美元汇率将逐渐企(qǐ)稳并可能适度升值。

其一，如前所述，随着美联储在2024年下半年步(bù)入降息周期，10年(nián)期美(měi)国国债收益率(lǜ)和美元指数均可(kě)能在(zài)双向波动的(de)前(qián)提下温和回落。

其二，中国经济增长内生动力有(yǒu)所增强(qiáng)、增(zēng)长预期也在显著改善。具体(tǐ)而言，一(yī)是近期整体来(lái)看高频宏(hóng)观数据表现超出市场预期(qī)。二(èr)是扩张性财政货币政策有望(wàng)持(chí)续发力(lì)。三是(shì)下半年如(rú)果三中全会召开，或将会(huì)显著提振各类主体预期。四是近期美国财(cái)长(zhǎng)耶伦访华意味着短期内中美(měi)关系可能(néng)出现边(biā传智教育：一季度净利润亏损1600.66万元同比转亏n)际(jì)性改善。

综上所述(shù)，到(dào)2024年年(nián)底，人民币(bì)对美元(yuán)汇(huì)率有望(wàng)回升至7.0上下(xià)，且人民币对CFETS货币篮指数将(jiāng)大致保持(chí)不变。考虑到日(rì)元与人民币对美元汇率升值幅度的差(chà)异，人民币对日(rì)元汇率在2024年下(xià)半年可能出现温和贬值。

（张明系中国社科院金(jīn)融所副所长、国家金融与发展实验室副主任，陈(chén)胤默系(xì)北京语言大学(xué)讲师、中国(guó)社科院国家金融与发展实验室研究(jiū)员）

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